「シリーズA」を定義する？ (2)

前回の続きで、「各ラウンドで調達した資金で何をどこまでやるべきか？」ということを考えてみます。前回までの到達点は、

シリーズAとは、企業が直面する第1回の（外部からの）大規模な資金調達ラウンドのことで、歴史的に「シリーズA」という名称のPreferred Stockを発行することが（米国で）多かったことからこのように呼ばれている

という感じでした（MVPならぬMVT=Minimum Viable 定義ということで、若干の不正確はご容赦ください笑）。

今回は、更にこれに実質的な視点を持ち込んでみます。すなわち、「Seed Moneyで至るべき到達点、Series A Moneyで至るべき到達点」はどんなものなのか？？を探してみます。

まずはこちら。Twitterに対するExitを経験している起業家のEladさんが2011年に書いたブログでは、

・『製品をスケールさせて、ビジネスモデルを確立する』のがシリーズAで調達した資金を用いてやるべきことであり、典型的には$7M-$15Mくらいを調達する。

・『ビジネス自体をスケールさせる』のがシリーズBで調達した資金を用いてやるべきことであり、典型的には$7M-数十Mくらいを調達する。

・『成長を加速させ、ビジネスを国際化し、M&Aで他の企業を買ったりする』のがシリーズCで調達した資金を用いてやるべきことであり、数十~数百Mを調達する。

なんてことを仰っています。これ、2015年でも同じニュアンスなのでしょうか。

今回ご紹介したいのは、著名エンジェル投資家のJason Calacanisさんのブログです。1970年生まれのJasonさんはNetscapeなどドットコム・バブルを牽引したインターネット関連企業を経たあと、超名門ベンチャーキャピタルであるSequoia Capitalなどを経て、2009年からOpen Angel Forumというエンジェル投資家と起業家を結びつけるフォーラムなどを主宰しています。その投資先も、Tumblr、Uber、Evernoteなど著名企業が含まれている、影響力のあるエンジェル投資家の一人ですね。そのJasonさんは、

・時代によってそれぞれのラウンドで調達する資金を使ってやるべきことは変わってきている。

・それぞれのラウンドで調達できる額が大きくなってきている反面、やるべきことが前倒しで要求されるようになった。

・特に、以前であればSeries A/Bでやるべきことと考えられていたことが、リーン・スタートアップの普及により、かなり初期の段階で実践しておくべき事柄に変わりつつある。

ということを仰っています。以下の図１をご覧下さい。Jasonさんの仰っているこのモデル、シリコンバレーのVCさんの間ではかなり共通認識に近いものがあるようです。

図１　各ラウンドで調達した資金でやるべきこと（2015年版：Jason Calcanisさんのブログを基に作成）

リーン・スタートアップについては私は専門家ではありませんし、巷間優れた書籍やブログがあるのでそちらを見て戴いた方がいいのですが、特にPre-fundingの段階でMVP（Minimum Viable Product。エリック・リースの原著では "The MVP is that version of the product that enables a full turn of the Build-Measure-Learn loop with a minimum amount of effort and the least amount of development time."とされていますが（Eric Ries, The Lean Startup, at 77 (Crown Publishing 2011))、邦訳では「実用最小限の製品」と訳されているようです。）まで作れ、と考えられているという部分はなかなかのインパクトがありますよね。

こうやって考えてみると、以前のポストで書いた「シード段階でのバリュエーションが上がり過ぎている？」という話も、昔だったらシリーズAあたりでついたはずのバリュエーションがシード段階で付いているだけ？と考えると、納得の行く話でもあります。勿論VCからみると、ビジネスとして投資をスケールさせるのが難しくなっていくのに変わりは無いため、善し悪しだとは思うのですが。

というわけで長々とお話してきましたが、このJasonさんの考えを取り入れ、2015年版シリーズAを定義しますと、

(1) 企業が直面する第1回の大規模な（外部からの）資金調達ラウンドであって、

(2) ローンチされたMVPをスケールさせるために用いる資金を調達するものであり、

(3) その対価として、歴史的に、「シリーズA」という名称のPreferred Stockを発行することが（米国で）多かったことから、こう呼ばれているもの

ということになりそうです（これは最新過ぎる、ということであれば、(2)を「ローンチされたMVPに牽引力を持たせ、スケールさせるために用いる資金を調達するものであり」に変えてみるといいのかな？）。

もちろん以上の議論はアメリカのものであって、日本のスタートアップにそのまま持ち込まれる話ではありません。ただ、日本のVCの活動にもシリコンバレーのVCの考え方は一定程度影響を及ぼすと思いますので、近い将来、同じようなことが日本で言われることもあるかもしれませんね（個人的には、勿論シリコンバレー流を参考にすべきは参考にし、しかし日本の文化に合わないものは無理して取り入れるべきではない、と思っていますが。）。JasonさんのブログはStartup界隈のお話がとても面白く語られているので、もしご興味がありましたらまた読んでみてください。

珍しく宿題を一つ片付け、肩の荷が下りた気分でございます笑　さぁ2月も中盤戦！今週も頑張って参りましょう！

「シリーズA」を定義する？ (1)

Startup界隈のお仕事に関わっていると、毎日のように「●●はシリーズAで□□から●ドル入れてもらったらしい」とか「△△はまだシードラウンドでエンジェルを探しているけれど、なかなかうまく行っていないらしい」というようなお話を聞きます。

シリーズなんちゃら、という言葉や「シード」とか「ラウンド」とか、起業された方にとっては当たり前のこれらの言葉ですが、その正確な意味はどんなものなのでしょう。

まずGoogleで「シリーズA」と検索してみたところ、「マネー辞典」さんというウェブサイトで

『ベンチャー企業に対し、ベンチャーキャピタル等が出資する段階のひとつで、起業したばかりのスタートアップ企業に対してなされる投資のこと。製品の企画、開発やそれに伴う技術開発などに対してシリーズAの投資がなされる。』

と書いてありました。ふむふむ。お次は「投資用語集」というウェブサイト、

『スタートアップ企業に対してベンチャーキャピタル等が出資する初期の投資ラウンドのことで、製品の企画、開発やそれに伴う技術開発などに対して投資がなされ、事業を開始し、技術開発によって製品を生み出すことが主眼となる』

と書いてありました。ふむふむふむ、この2つは似ていますね。これに対し、個人の方が書かれているウェブサイトでは、

『（シリーズAとは）開発試作を進めている段階。有望そうなアイデアであると、VCが参入する。優先株の発行を行う。』

とか

『VCの出資を初めて受ける段階をシリーズAとよぶ。』

などと書いてあるモノがみつかりました。むむむむむ。

で、では本場のサイトではどうでしょう（以下翻訳は意訳が含まれています。周辺の文脈も含めて検討されたい場合には原典をお当たりください。）。まずInvestopediaでは

『新しい企業がシードキャピタル後に経験する最初の資金調達ラウンド。一般的には、会社の支配権が外部の投資家にオファーされる最初の機会。シリーズA投資はPreferred Stockの形で提供され、その後のエクイティによる資金調達があった場合に希薄化防止条項が入る場合が多い。』（意訳部分あり）

と書いてありまして（Preferred Stockを「優先株」と訳さない理由は以前の記事をご参照下さい。）、アーリーステージのハイリスク投資を行うVCやエンジェルが投資するものだよ、とされています。

弁護士のクセにWiki引用するな！とどこからともなくお怒りの声が聞こえてきますが、ブログなのでご容赦いただき、US Wikiで調べてみます。

「セリエA」…あれ？イタリアのサッカー？という罠をかいくぐりますと、

『会社の最初の実質的なVC投資ラウンドの典型的な呼び名。その呼び名は、当該投資の代わりに当該投資を行った投資家に対して発行されるPreferred Stockの名称による。』

と書いてあります。おおお！遂に語源らしきものが出てきました（Wikiですが笑）。

以上の流れから分かりますように、「シリーズA」という言葉には厳密な定義はなさそうですし、少なくとも法令用語でもありません。もう少し詳しく探ってみましょう。

・米国では、1回1回の募集株式の発行（増資）のことを「ラウンド（Round)」と称していた（1997年刊行の古い書籍ですが、名著『ベンチャー投資の実務』（MVC/三井物産業務部編、日本経済新聞社）13頁））。

・「Round」の使い方としては、時系列に順番をつけて1st Round/2nd Round…と呼ぶこともあるし、会社の成長段階に応じてシード・ラウンド、アーリー・ラウンド、などと表現することもある。

・これに対し、『その時に発行する株式の名称に応じて「シリーズA・ラウンド」などと区別することもある。』（前掲・ベンチャー投資の実務13頁）。すなわち、米国では、『条件の違う優先株を各ラウンドで次々と発行していくときは、発行順に「シリーズ（またはクラス）A、B、C…」などと、名前を付けて区別する』（前掲・ベンチャー投資の実務20頁）ことが行われてきたことから、当該ラウンドで発行する株式の名前をとって「シリーズA・ラウンド」と呼んでいたものが、いつの間にか「第1回の実質的な資金調達」と意味を変化させていった、というのが正解のように思われます。

なるほど！そうすると、ニュアンスとしては「シリーズA」＝第1回の大規模な資金調達、ということが言えそうですね。ただ、前々回のポストで書いたように、いまやシリーズAの前のシードラウンドで$4.5Mのバリュエーションが付いちゃう時代。$1M以上のシードマネーをVCから集めるStartupさんたちだっています。そんな世の中では、一昔前のシリーズAといまのシードラウンドの調達をうまく「大規模な資金調達」という量の問題で区別できるんでしょうか。すなわち、「なんのために調達する資金なの？」という観点を入れた方が、より厳密な定義に近づいていくのではないか、と個人的には思うわけです。

言い換えると、スタートアップ界隈の環境も状況も、変わり続けている。ってことは、「シリーズA」という言葉の定義だけでなく、「シリーズAでやるべきこと」の意味も変わり続けているのでは？？

次回、各ラウンドで調達したお金で何をどこまでやると次のラウンドに進めるのか、最新の議論を追ってみたいと思います。

アメリカでの会社設立（1）

アメリカでビジネスを始めようとする場合、どの種類の法人を作るのかということをまず検討することが多いのではないでしょうか。

もちろん、

法人なし、身１つで立身出世じゃ！！！

と考える方もいらっしゃると思いますが、その場合、いざ失敗した時に、負債等のリスクを全面的にその個人の方が追わなければならないことになるため、あまり合理的な手段ではないと思います。

ということで、法人を作ろう！という話になるのですが（法人を作る意味等について知りたい方がいれば、この記事と同じようなカジュアルな論調で説明しますのでご連絡くださいませ）、日本にもたくさんの種類の法人があるように（例：株式会社、合同会社、組合、有限責任組合）、アメリカにもたくさんの種類の法人があります。

よく検討の遡上にあがってくる法人としては、

①Corporation

②LLC (Limited Liability Company)

③Partnership

④LLP (Limited Liability Partnership)

といったものがあり（厳密には「法人」とは言えないものも含んでいますが、メンドクサイので「法人」と言っておきます。ご容赦を。）、さらに、①の派生法人（？）として、

⑤S−Corporation（これとの対比で、①のことをC-Corporationと呼んだりします。）

というのも、ちらりと顔を覗かせたりするかもしれません。

ということで（どうゆうことで？）、まずはCorporationから。

Corporationは、日本でいうところの株式会社です。もっとも典型的な法人といって良いと思います。日本における株式会社とほぼ同じと考えてもらって問題ないと思いますが、日本の株式会社が、取締役会非設置／設置会社だの、監査役設置会社、監査等委員会設置会社（留学中にいつのまにかできてましたね）だの、新株予約権だの社債だの、かなり緻密に作られていますが、こちら（代表選手はデラウェア州）のCorporationは、そんなまどろっこしい区分はありません。取締役は１名からOKですし、仮に取締役が１名であってもBoard of Directors（取締役会）というものは存在します。もちろん、Board of Directorsの構成とか、権限とか、株式の譲渡制限とか、そういった細々したものはCeertificate of Incorporation（日本でいう定款）やBylaws（日本での位置付けが難しいですが、さしずめ、取締役会規程や株式取扱規程といったところでしょうか）で定めることもできますが、デフォルトのCorporationは、一種類しかなく、その意味で極めて単純です（余談ですが、お世話になっているof counselと日本の会社絡みの案件について話をしたとき、「取締役会設置会社と取締役が複数名いる取締役設置会社で何が違うのさ？別に取締役1名だってそれをBoard of Directorsって呼んだって良いじゃん！」みたいな話になり、ムムム…と思いました。）。

このような点や、登記制度がない（後日説明しますが、デラウェアのCorporation設立に必要なものは、Certificate of Incorporationのファイリングだけです。）ことをもって、「アメリカの会社制度は日本の会社制度よりも柔軟」と評価されたりするのかもしれません（個人的な感想ですが、「柔軟」というよりも「適当」といった方が的を射ている気がしますが。いまいち、理論的に「？」がつくものが多い気がするんですよね。。。）

このCorporationと他の法人を比べた時にもっとも大きく違う点は、「二重課税」の問題ということになると思います。二重課税というのは、オーナーである株主にお金がいくまでに、会社が収益を上げた時点で法人税が課され、さらに、株主に配当する段階でその配当に対しても課税が生じるということを意味します。これが、他の法人ですと、オーナー個人だけに税金が課されることになったり、法人の損益がオーナーにパススルーされたりするため（詳しくは後日）、法人レベルでは課税されない　→「一重課税」→「メリット大」みたいな説明がよくなされる訳です。

しかし、これ、特にスタートアップに関しては、まったく当てはまらない議論です。相方が以前に言っていた通り、スタートアップで配当なんかする会社は皆無ですから、したがって、「Corporationにしたから2番目の課税が生じちゃうな〜。じゃ、他の法人にしよっかな〜」なんて、基本的に考える人はいないんです。となると、Corporationも他の法人とあまり変わりがないことになりますね（もちろん、「一重」といっても、法人レベルか個人レベルかの違いはあるわけで、後者にメリットを感じてCorporation以外の法人を選択することはあり得ます。この点もおいおい）。実際のところ、シリコンバレーのスタートアップに関して言えば、90%以上（99%と言っても良いかもしれません）がCorporation、それもDelaware州のCorporationとして設立されています。

なぜ？

長くなってしまいましたので、この点については、また次回ということで。

宿題が日に日に溜まっている気がしますが、ま、気にしな気にしない。

もう2月ですね。皆さん、今週もがんばっていきましょう！！！

竹内信紀

日本とアメリカ、どちらに会社を作るべきか？（2）

前回の投稿で、相方がこっちにボールを投げてきましたねぇ。ええ、イイ球です。ズバッと真ん中に投げ込んできました。
この場合、驚きのあまり思わず見逃し、気持ちを切り替えて次の球に狙いを絞る・・・なんてことはしません（笑）。好球必打、打ちにいってやろうと思います。

さて、

「日本とアメリカのどちらで会社を作った方が良いか」

このテーマは、シリコンバレー、さらには世界を見据えて起業しようとしている方に取って、まずぶつかる法的な問題なのかもしれません。

相方は、「VCからの視点」ということで、シリコンバレーのVCは、原則としてアメリカ法人にしかお金を入れない、だからシリコンバレーのVCからお金を調達することを目論んでいるのであれば、米国法人が選択肢としてあがってくるというお話をしていました。

では、「会社からの視点」ではどうなるのでしょうか？

WSGRでは、基本的に会社側に立ってアドバイスを提供していますが、その際に何か違いが出てくるのでしょうか？

答えは「否」

実は、日本法人を選択するか米国法人を選択するかで、VCからの資金調達の可能性と方向性が大きく変わってくることは、この手の悩みを抱えているスタートアップの方に、いの一番にお話する内容です。

なぜなら、最初から潤沢な資金を持ち合わせている例外的な場合を除き、ほとんどのスタートアップが、ビジネスを発展させていくに足るだけの資金を持ち合わせておらず、遅かれ早かれ外部から資金を調達する必要があるからです。

そのため、どちらの法人が望ましいか悩まれているスタートアップの方には、資金調達を最初からシリコンバレーで行うつもりであればデラウェア法人（なぜデラウェアかは追って説明します。）、日本で行うつもりであれば日本法人、というアドバイスをすることが一般的です。

要するに、「当面の資金調達先として日本とアメリカのどちらを考えているのか」ということがメインです。もちろん、スタートしようとしているビジネスがアメリカで受け入れられやすいのか、逆に日本で受け入れられやすいのか等、ビジネスの内容等も考慮する必要はあるとは思うのですが、結局アメリカで受け入れられやすいビジネスであれば、地元アメリカのVCがまずは興味をもつはずで、そうなるとアメリカのVCから資金調達することを念頭に置いた方が合理的、ならばアメリカ法人にしましょうかということになると思いますし、逆もまたしかりですね。結局のところ、当面の資金調達先が日本なのかアメリカなのか、その点に尽きるのではないかと思います。

ただ、ここで一点誤解しないようにしたいのは、「日本での資金調達がメイン→世界で戦えない」という図式には必ずしもならないということです。もちろん、ビジネスの内容が日本特有のものであり、したがって日本の投資家しか惹き付けられなかったというのであれば話は別ですが、日本で資金を調達したからといって世界で戦えなくなる必然性は無い訳です。周りを見渡せば、日本の株式会社のままで世界で戦っている会社さんがゴマンといますしね。むしろ、日本で資金調達がしやすいのであれば、まずは日本で資金を得て速やかに成長させ、その後にアメリカで資金調達を目論んでも遅くはありません。その際に、親会社をデラウェア法人にする必要があるのであれば、課税が生じないようにしながらそれを実現する方法も考案されています（この点もおいおい説明します。）。

長くなりましたが、日本法人かアメリカ法人かを検討するにあたって意識すべき最重要ポイントは、

「ビジネスを成長させる。そのための資金は日米どちらが調達しやすいか。」

ということなのだろうと思います。

せっかく法人の話になりましたので、今後、日米をまたにかけながら（多分）、各法人の特徴や設立手続、費用等々について、基本的なことを書いていきたいと思います。

竹内信紀

優先株？

日本で「優先株」というと、会社が配当をする際、普通の株を持っている人より受け取ることの出来る配当金額の多い株を指す場合が多いと思います。

例えば、ここシリコンバレーでも大活躍の伊藤園さんの開示情報を見てみましょう。
（伊藤園さんは英語で書くとITOEN、IT応援ですね！Evernoteは勿論、Facebookなど様々なシリコンバレーの企業や小売店で伊藤園さんのお茶は大変親しまれています。よく知られているお話ですが、その営業の道筋は本当に頭が下がる思いです。）。

伊藤園さんが2007年に上場した優先株は、普通株の配当に対して125％の配当金を受け取ることができる、というように設計されています。

（平成26年7月24日開催の株式会社伊藤園第49回定時株主総会参考書類より）

つまり、ある年の伊藤園さんの普通株主が保有する株式一株に対し100円の配当金が支払われる場合、優先株を保有していると125円の配当金を受け取ることができることになります（ちなみに原則として議決権（株主総会で株主として決議に参加する権利）は認められないように設計されています。この辺りについてはいずれまた。）。

このように、日本では、「優先株」とは配当（厳密には残余財産の分配、すなわち会社の清算時に債権者に対する支払いが終わった後の財産の分配の場面もカバーするのですが）のときに有利な株、という語感があります。

これに対し、アメリカで「優先株」の翻訳元？と思われる「Prefered Stock」と言ったとき、少し事情が違います。Prefered Stockは、どちらかというと日本語で言うところの「種類株」のニュアンスに近いのです。

こちらのVCの投資でもCBやCNではなく株式に対して出資する場合には、特にシードラウンドやシリーズAなどのアーリーステージの場合、Prefered Stockが用いられる場合が多くなっています（というか、イメージとしては普通株のケースが少ない、という感じでしょうか。）。
（注：日本ではVCがアーリーステージのStartupに普通株で出資することもまだまだあるようです。追って状況を纏めてみます。1月17日追記。）

その内容は正に千差万別。M&AというEXITを迎えることになった場合に当該優先株主であるVCが賛成するのであれば、例え少数株主が反対してもそれを承認できるように設計されていたり、次の資金調達ラウンドにおけるバリュエーションを加味して更に株を買い増すことができるようになっていたり。

正に日本では種類株式として設計するものですが、アメリカでは「普通株=Common Stock」に「優先=Prefered」する権利、と呼ばれているというわけでした。ちなみにprefered stockはそれぞれ正にtaylor madeな内容となっていますが、それだけにStartup側から見るとかなり制約の強いものも作ることができるというのも事実。ですから、こちらのStartupは日本と異なり、かなり初期の段階から出資を受け入れるフェーズでは弁護士をきちんと使うことが多いです。

最初アメリカに来てこちらの投資家の方のお話を聞いていたとき、優先株がどうしたこうしたという話になり、どうも違和感があったことが思い出されます。というのも、スタートアップは配当なんか一般的には（ほとんど）しませんよね。事業拡大に向けて資金は常に必要ですし、配当を期待しているVCやエンジェル（特に第1回の大きな資金調達であるシリーズAまでの、正に初期段階の活動資金を個人で出資する方）は聞いたことがありません。そのため、「なんで優先株なんか欲しいんだろうなぁ」と思っていたのですが、それは大きな勘違い。その内容は日本の「優先株」と必ずしも同じではなかったのでした。

皆様、あと一日で週末です！明日も頑張りましょう！